การเงินและระบบเงินตรา

การหนีความเสี่ยง

ภาพรวม

การหนีความเสี่ยง (Flight-to-quality หรือ flight-to-safety) คือ ปรากฏการณ์ในตลาดการเงินที่เกิดขึ้นเมื่อนักลงทุนขายการลงทุนที่ตนมองว่ามีความเสี่ยงสูง และเข้าซื้อการลงทุนที่ปลอดภัยกว่า เช่น ทองคำและพันธบัตรรัฐบาล สิ่งนี้ถือเป็นสัญญาณของความกลัวในตลาด เนื่องจากนักลงทุนต้องการความเสี่ยงที่น้อยลงเพื่อแลกกับผลกำไรที่ลดลง โดยปกติแล้ว การหนีความเสี่ยงจะมาพร้อมกับการเพิ่มขึ้นของความต้องการสินทรัพย์ที่รัฐบาลค้ำประกัน และความต้องการสินทรัพย์ที่ค้ำประกันโดยภาคเอกชนที่ลดลง

คำนิยาม

ในความหมายที่กว้างขึ้น การหนีความเสี่ยงหมายถึงการเปลี่ยนแปลงพฤติกรรมการลงทุนอย่างกะทันหันในช่วงเวลาที่ตลาดการเงินมีความปั่นป่วน ซึ่งนักลงทุนพยายามขายสินทรัพย์ที่มองว่ามีความเสี่ยง และหันไปซื้อสินทรัพย์ที่ปลอดภัยแทน คุณสมบัติเด่นของการหนีความเสี่ยงคือการที่นักลงทุนมีความเสี่ยงไม่เพียงพอ แม้ว่าการรับความเสี่ยงมากเกินไปอาจเป็นแหล่งที่มาของความปั่นป่วนทางการเงิน แต่การรับความเสี่ยงไม่เพียงพอก็สามารถสร้างความเสียหายอย่างรุนแรงต่อตลาดสินเชื่อและตลาดการเงินอื่นๆ ในช่วงที่เกิดความปั่นป่วนทางการเงินได้ การเปลี่ยนแปลงพอร์ตการลงทุนดังกล่าวทำให้ภาคการเงินต้องเผชิญกับความเสี่ยงเชิงลบมากยิ่งขึ้น การเพิ่มขึ้นของเลเวอเรจและส่วนต่างเครดิตในสินทรัพย์เกือบทั้งหมด ยกเว้นสินทรัพย์ที่มีความปลอดภัยและสภาพคล่องสูงสุด อาจส่งผลให้ตลาดสินทรัพย์เสี่ยงเกิดภาวะแห้งแล้งอย่างกะทันหัน ซึ่งอาจนำไปสู่ผลกระทบที่แท้จริงต่อเศรษฐกิจ ปรากฏการณ์ที่เกิดขึ้นร่วมกับการหนีความเสี่ยงคือการหนีไปถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่อง (Flight-to-liquidity) การหนีไปถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องหมายถึงการเปลี่ยนแปลงอย่างกะทันหันของกระแสเงินทุนขนาดใหญ่ไปยังสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงกว่า สาเหตุหนึ่งที่ทำให้ทั้งสองปรากฏการณ์นี้เกิดขึ้นพร้อมกันคือ ในกรณีส่วนใหญ่ สินทรัพย์เสี่ยงมักจะมีสภาพคล่องต่ำกว่าด้วย สินทรัพย์ที่อยู่ภายใต้รูปแบบการหนีความเสี่ยงมักจะอยู่ภายใต้รูปแบบการหนีไปถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องเช่นกัน ตัวอย่างเช่น พันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ มีความเสี่ยงน้อยกว่าและมีสภาพคล่องมากกว่าหุ้นกู้เอกชน ดังนั้น การศึกษาเชิงทฤษฎีส่วนใหญ่ที่พยายามอธิบายกลไกพื้นฐานจึงนำทั้งการหนีความเสี่ยงและการหนีไปถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องมาพิจารณาร่วมด้วย

กลไก

เหตุการณ์ผิดปกติและไม่คาดคิดเป็นตัวกระตุ้นให้เกิดช่วงเวลาการหนีความเสี่ยง เหตุการณ์เหล่านี้เป็นเรื่องที่เกิดขึ้นได้ยากแต่ก็มีจำนวนมากกว่าที่จะนับได้ การผิดนัดชำระหนี้ของเพนน์เซ็นทรัลเรลโรด (Penn Central Railroad) ใน 1970 การตกต่ำอย่างกะทันหันของตลาดหุ้นที่เรียกว่าแบล็กจันทร์ (Black Monday) การผิดนัดชำระหนี้ของรัสเซียและการล่มสลายของกองทุนลองเทอมแคปิตอลแมเนจเมนต์ (Long Term Capital Management) ใน 1998 เหตุการณ์โจมตี 9/11 ใน 2001 และวิกฤตสินเชื่อซับไพรม์ใน 2008 ล้วนเป็นเหตุการณ์ที่ผิดปกติและไม่คาดคิดซึ่งทำให้ผู้เล่นในตลาดตั้งตัวไม่ติด ผลกระทบเบื้องต้นของเหตุการณ์เหล่านี้คือราคาของสินทรัพย์และปริมาณสภาพคล่องรวมในตลาดการเงินที่ลดลง ซึ่งทำให้อย่บงดงามของงบดุลของทั้งผู้กู้และนักลงทุนแย่ลง การเสื่อมถอยของผลกระทบเบื้องต้นได้พัฒนาไปสู่รูปแบบการหนีความเสี่ยง เนื่องจากลักษณะที่ผิดปกติและไม่คาดคิดของเหตุการณ์ดังกล่าวทำให้ผู้เล่นในตลาดมีความระมัดระวังต่อความเสี่ยงและความไม่แน่นอนมากขึ้น ส่งผลให้เกิดปฏิกิริยาที่รุนแรงยิ่งขึ้นเมื่อเทียบกับการตอบสนองต่อความตกใจอื่นๆ การชำระบัญชีสินทรัพย์และการถอนเงินออกจากตลาดการเงินมีความรุนแรง ซึ่งทำให้กลุ่มผู้กู้ที่มีความเสี่ยงประสบปัญหาในการโรลโอเวอร์หนี้สินและการจัดหาเงินกู้ใหม่ การพัฒนาล่าสุดทางทฤษฎีอธิบายกลไกต่างๆ ที่นำไปสู่การเพิ่มขึ้นของผลกระทบเบื้องต้นของรูปแบบการหนีความเสี่ยง กลไกเหล่านี้สืบเนื่องมาจากการสังเกตว่ารูปแบบการหนีความเสี่ยงเกี่ยวข้องกับการผสมผสานระหว่างงบดุลที่อ่อนแอลงของผู้เล่นในตลาดและความระมัดระวังต่อผลตอบแทนจากสินทรัพย์ ความระมัดระวังต่อความไม่แน่นอนขั้นสุด และพฤติกรรมเชิงกลยุทธ์หรือการเก็งกำไรของผู้เล่นในตลาดที่มีสภาพคล่อง "กลไกงบดุล" มุ่งเน้นไปที่ลักษณะเชิงสถาบันของตลาดการเงิน โดยให้คำอธิบายสำหรับกลไกวงจรป้อนกลับระหว่างราคาของสินทรัพย์และงบดุล รวมถึงความต้องการสภาพคล่องของนักลงทุน แนวคิดคือหากงบดุลของนักลงทุนขึ้นอยู่กับราคาของสินทรัพย์ภายใต้การจัดการการลงทุนที่มอบหมาย ความตกใจจากราคาของสินทรัพย์เชิงลบจะทำให้งบดุลของนักลงทุนตึงตัว บังคับให้พวกเขาต้องชำระบัญชีสินทรัพย์ และทำให้นักลงทุนมีความต้องการสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องสูงและมีความเสี่ยงน้อยกว่า การชำระบัญชีที่ถูกบังคับและการเปลี่ยนแปลงความชอบของนักลงทุนจะยิ่งทำให้ราคาของสินทรัพย์ลดลงและทำให้งบดุลแย่ลง ซึ่งจะขยายความตกใจเบื้องต้นให้รุนแรงยิ่งขึ้น วายานอส (Vayanos) ได้จำลองแบบว่าความสัมพันธ์ระหว่างผู้จัดการกองทุนและลูกค้าสามารถนำไปสู่ความระมัดระวังความเสี่ยงที่มีประสิทธิภาพได้อย่างไร เมื่อความเสี่ยงด้านสภาพคล่องที่ไม่เพียงพอเพิ่มขึ้นเนื่องจากความผันผวนของราคาของสินทรัพย์ ฮีและกฤษณมูรติ (He and Krishnamurthy) ได้นำปัญหาตัวแทนต้นสังกัดมาใส่ในแบบจำลองเพื่อแสดงให้เห็นว่าการลงทุนทุนของนักวิชาชีพมีความเป็นวัฏจักรตามวัฏจักรธุรกิจอย่างไร บรุนเนอร์ไมเยอร์และเพเดอร์เซน (Brunnermeier and Pedersen) ได้จำลองข้อกำหนดมาร์จิ้นและแสดงให้เห็นว่าความผันผวนของราคาของสินทรัพย์ทำให้ข้อกำหนดดังกล่าวตึงตัวขึ้นอย่างไร ซึ่งนำไปสู่การขายสินทรัพย์ "กลไกการขยายข้อมูล" มุ่งเน้นไปที่บทบาทของความระมัดระวังต่อความไม่แน่นอนขั้นสุดของนักลงทุน เมื่อเหตุการณ์ที่ผิดปกติและไม่คาดคิดสร้างความเสียหาย นักลงทุนพบว่าพวกเขาไม่มีความเข้าใจที่ดีเกี่ยวกับผลลัพธ์หางที่พวกเขาต้องเผชิญ และปฏิบัติต่อความเสี่ยงนั้นในฐานะความไม่แน่นอนแบบไนท์เนียน (Knightian uncertainty) ตัวอย่างเช่น วิกฤตสินเชื่อซับไพรม์ใน 2008 นักลงทุนตระหนักว่าพวกเขาไม่มีความเข้าใจที่ดีเกี่ยวกับหลักทรัพย์ที่มีสินทรัพย์ค้ำประกันซึ่งเพิ่งนำมาใช้ใหม่ นวัตกรรมทางการเงินที่เพิ่งนำมาใช้ใหม่หมายความว่าผู้เล่นในตลาดมีเวลาเพียงสั้นๆ ในการกำหนดมูลค่า และไม่มีประวัติมากพอที่จะอ้างอิงในแบบจำลองการบริหารความเสี่ยงและการป้องกันความเสี่ยงของตน ภายใต้ความไม่แน่นอนแบบไนท์เนียน นักลงทุนตอบสนองด้วยการถอนตัวออกจากกิจกรรมที่มีความเสี่ยงและกักตุนสภาพคล่องในขณะที่ประเมินแบบจำลองการลงทุนของตนใหม่ พวกเขาใช้เฉพาะแนวทางอนุรักษ์นิยม โดยลงทุนเฉพาะในสิทธิเรียกร้องที่ปลอดภัยและไม่แน่นอน เพื่อปกป้องตนเองจากสถานการณ์ที่เลวร้ายที่สุดที่เกี่ยวข้องกับความเสี่ยงที่พวกเขาไม่เข้าใจ ซึ่งยิ่งทำให้ราคาของสินทรัพย์และตลาดการเงินแย่ลงไปอีก แบบจำลองพฤติกรรมเชิงกลยุทธ์หรือการเก็งกำไรของนักลงทุนที่มีสภาพคล่องให้กลไกอีกประการหนึ่งที่อธิบายปรากฏการณ์การหนีความเสี่ยง อัชชาร์ยาและคณะ (Acharya et al) แสดงให้เห็นว่าในช่วงที่ตลาดการเงินมีความปั่นป่วน ธนาคารที่มีสภาพคล่องในตลาดเงินระหว่างธนาคารจะไม่ปล่อยสภาพคล่องให้กับธนาคารที่ขาดสภาพคล่อง และไม่กักตุนสภาพคล่องด้วยเหตุผลด้านความระมัดระวัง แต่พวกเขากลับกักตุนสภาพคล่องไว้เพื่อซื้อสินทรัพย์ในราคาที่ตกต่ำ บรุนเนอร์ไมเยอร์และเพเดอร์เซน (Brunnermeier and Pedersen) ศึกษาพฤติกรรมเชิงกลยุทธ์ของนักเทรดที่มีสภาพคล่องเมื่อพวกเขารู้ว่านักเทรดรายอื่นจำเป็นต้องชำระบัญชีตำแหน่งของตน การศึกษาแสดงให้เห็นว่าพฤติกรรมเชิงกลยุทธ์ดังกล่าวจะนำไปสู่การตั้งราคาแบบล่าเหยื่อ ซึ่งจะทำให้ราคาของสินทรัพย์เสี่ยงและสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องต่ำลดลงมากกว่าที่จะเป็นหากพิจารณาจากราคาตามความเสี่ยงเพียงอย่างเดียว

การศึกษาเชิงประจักษ์

เนื่องจากปรากฏการณ์การหนีความเสี่ยงสื่อถึงการเปลี่ยนแปลงพฤติกรรมการลงทุนไปยังกลุ่มสินทรัพย์ที่ปลอดภัยจากสินทรัพย์เสี่ยง ความพยายามในการค้นหาหลักฐานเกี่ยวกับการหนีความเสี่ยงจึงมุ่งเน้นไปที่การวิเคราะห์ผลตอบแทนที่กว้างขึ้นหรือการเปลี่ยนแปลงปริมาณระหว่างสินทรัพย์สองประเภท การศึกษาจำนวนหนึ่งพบความสัมพันธ์เชิงลบที่แข็งแกร่งขึ้นระหว่างตลาดหุ้นและตลาดพันธบัตรในช่วงที่ตลาดการเงินมีความปั่นป่วน นอกจากนี้ การหนีความเสี่ยงยังสามารถสังเกตได้ภายในกลุ่มสินทรัพย์ที่ปลอดภัยเช่นกัน ลองสตาฟฟ์ (Longstaff) พบว่าส่วนต่างระหว่างพันธบัตรของบริษัทจัดหาเงินทุนเพื่อการแก้ไข (Resolution Funding Corporation) ซึ่งหนี้สินได้รับการค้ำประกันโดยกระทรวงการคลัง และพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ จะเพิ่มขึ้นเมื่อความเชื่อมั่นของผู้บริโภคดิ่งลง กองทุนรวมตลาดเงินและการซื้อคืนพันธบัตรของกระทรวงการคลังเพิ่มขึ้น กฤษณมูรติ (Krishnamurthy) เปรียบเทียบพันธบัตรกระทรวงการคลังแบบออนเดอะรัน (on-the-run) และออฟเดอะรัน (off-the-run) เพื่อพบว่าส่วนต่างที่สูงขึ้นในพันธบัตรแบบออฟเดอะรันมีความเกี่ยวข้องกับส่วนต่างที่สูงขึ้นระหว่างตั๋วเงินคลังและพันธบัตรกระทรวงการคลัง เบเบอร์และคณะ (Beber et al) ทำความเข้าใจความแตกต่างที่ชัดเจนระหว่างการหนีความเสี่ยงและการหนีไปถือสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่อง และพบว่าความสำคัญสัมพัทธ์ของสภาพคล่องมีมากกว่าคุณภาพเครดิตที่เพิ่มขึ้นในช่วงเวลาที่มีการหนีความเสี่ยง เกเทฟและสทราฮัน (Gatev and Strahan) พบว่าส่วนต่างระหว่างตั๋วเงินคลังและตั๋วเงินค้าเกรดสูงเพิ่มขึ้น ธนาคารมีแนวโน้มที่จะประสบกับกระแสเงินฝากที่ไหลเข้าและต้นทุนการกู้ยืมที่ลดลง สิ่งนี้บ่งชี้ว่าธนาคารมีแนวโน้มที่จะถูกมองว่าเป็นแหล่งพักพิงที่ปลอดภัยในช่วงเวลาที่เกิดความปั่นป่วน อย่างไรก็ตาม ข้อมูลแสดงให้เห็นว่าในช่วง 1998 ช่วงเวลาการหนีความเสี่ยงทำให้สถานะสัมพัทธ์ของธนาคารแย่ลงเมื่อเทียบกับสินทรัพย์ที่มีความปลอดภัยสูงมาก

ผลกระทบต่อภาคเศรษฐกิจจริง

ในช่วงที่เกิดปรากฏการณ์การหนีความเสี่ยง การจัดหาเงินทุนจากภายนอกจะยากขึ้นสำหรับผู้กู้ที่มีคุณภาพต่ำกว่าหรือโครงการที่มีความเสี่ยงมากกว่า นักลงทุนที่ต้องเผชิญกับงบดุลที่ตึงตัวและความระมัดระวังต่อความเสี่ยงและความไม่แน่นอนที่เพิ่มขึ้น จะลดการลงทุนของตนและเปลี่ยนพอร์ตการลงทุนไปยังโครงการที่ปลอดภัยกว่าและผู้กู้ที่มีคุณภาพสูงเท่านั้น การทำให้การจัดหาเงินทุนจากภายนอกสำหรับผู้กู้ที่มีคุณภาพต่ำตึงตัวขึ้นอาจขยายไปสู่ผลกระทบที่แท้จริงของการสูญเสียผลผลิตและการว่างงานที่สูงขึ้น ซึ่งจะทำให้วัฏจักรธุรกิจรุนแรงยิ่งขึ้น ชุดการศึกษาจำนวนหนึ่งแสดงให้เห็นว่าจำนวนและองค์ประกอบของการจัดหาเงินทุนจากภายนอกของบริษัทจากสินเชื่อธนาคารมีลักษณะสวนวัฏจักรในช่วงที่มีการหนีความเสี่ยง คัชชัปและคณะ (Kashyap et al) พบว่าปริมาณการออกตั๋วเงินค้าของบริษัทที่มีคุณภาพสูงเพิ่มขึ้นเมื่อเทียบกับสินเชื่อธนาคาร เนื่องจากบริษัทที่มีคุณภาพต่ำขาดความสามารถในการจัดหาเงินทุนจากภายนอกผ่านการออกตั๋วเงินค้า บริษัทที่มีคุณภาพต่ำจึงมีแนวโน้มที่จะถูกจำกัดทรัพยากรทางการเงิน เกอร์ตเลอร์และกิลคริสต์ (Gertler and Gilchrist) พบผลลัพธ์ที่คล้ายคลึงกันเกี่ยวกับสัดส่วนสัมพัทธ์ของเงินกู้ที่เพิ่มขึ้นให้กับบริษัทขนาดใหญ่ และโอลิเนอร์และรูเดบุช (Oliner and Rudebusch) พบว่าสินเชื่อใหม่ที่ให้กับโครงการที่ปลอดภัยกว่ามีลักษณะสวนวัฏจักรในช่วงที่มีการหนีความเสี่ยง เบอร์นันเก้และคณะ (Bernanke et al) เปรียบเทียบความแตกต่างในด้านผลการดำเนินงานระหว่างบริษัทขนาดเล็กและขนาดใหญ่ในช่วงที่มีการหนีความเสี่ยง และพบหลักฐานว่าความแตกต่างดังกล่าวอธิบายความผันผวนรวมได้มากถึงหนึ่งในสาม

นัยเชิงนโยบาย

ข้อกังวลเรื่องปัญหาคุณธรรม (Moral hazard) มักจะเป็นเหตุผลที่อธิบายว่าทำไมรัฐบาลไม่ควรเข้าแทรกแซงในวิกฤตทางการเงิน ข้อโต้แย้งคือผู้เล่นในตลาดที่คาดหวังความช่วยเหลือจากรัฐบาลหรือการจัดหาเงินทุนฉุกเฉินจะเข้าไปรับความเสี่ยงมากเกินไป อย่างไรก็ตาม มีการเสนอเครื่องมือทางนโยบายของรัฐบาลต่างๆ เพื่อบรรเทาผลกระทบของปรากฏการณ์การหนีความเสี่ยง ข้อโต้แย้งสำหรับการแทรกแซงของรัฐบาลคือปรากฏการณ์การหนีความเสี่ยงเป็นผลมาจากการรับความเสี่ยงที่ไม่เพียงพอซึ่งเกิดจากความไม่แน่นอนแบบไนท์เนียน นอกจากนี้ยังมีประเด็นเรื่องความไร้ประสิทธิภาพที่เกิดจากผลกระทบภายนอกซึ่งสนับสนุนเหตุผลสำหรับนโยบายรอบคอบ ผลกระทบภายนอกนี้เกิดขึ้นเมื่อในสภาวะที่ตลาดมีสภาพคล่องต่ำ บริษัทแต่ละแห่งที่ถูกบังคับให้ขายสินทรัพย์ที่มีสภาพคล่องต่ำจะกดดันราคาลงสำหรับคนอื่นๆ แต่ไม่ได้นำผลกระทบนี้มาพิจารณาในการตัดสินใจของตน ผลกระทบภายนอกนี้ยังเอื้อต่อพฤติกรรมเชิงกลยุทธ์และการเก็งกำไรของนักลงทุนที่มีสภาพคล่อง คาบัลเลโรและกฤษณมูรติ (Caballero and Krishnamurthy) แสดงให้เห็นว่าธนาคารกลางที่ทำหน้าที่เป็นผู้ให้กู้แหล่งสุดท้ายจะมีประสิทธิภาพเมื่อทั้งกลไกงบดุลและกลไกขยายข้อมูลกำลังทำงาน ตัวอย่างเช่น การออกการค้ำประกันโดยรัฐบาลหรือการให้สินเชื่อแก่ภาคเอกชนที่ประสบปัญหาจะช่วยรักษาราคาของสินทรัพย์ที่กำลังเสื่อมถอย นำความเชื่อมั่นกลับมาสู่ตลาดการเงิน และป้องกันการขายลดราคาของสินทรัพย์ บร็อกและแมนสกี (Brock and Manski) โต้แย้งว่าการค้ำประกันผลตอบแทนขั้นต่ำจากการลงทุนของรัฐบาลสามารถฟื้นฟูความเชื่อมั่นของนักลงทุนได้เมื่อความไม่แน่นอนแบบไนท์เนียนแพร่หลาย อัชชาร์ยาและคณะ (Acharya et al) โต้แย้งว่าบทบาทของธนาคารกลางในฐานะผู้ให้กู้แหล่งสุดท้ายยังสามารถสนับสนุนการทำงานที่ราบรื่นของตลาดระหว่างธนาคารได้อีกด้วย เงินกู้จากธนาคารกลางไปยังธนาคารที่ประสบปัญหาจะช่วยปรับปรุงทางเลือกภายนอกในการเจรจาต่อรองของพวกเขา ดังนั้น การขายสินทรัพย์ที่ไม่มีประสิทธิภาพจึงไม่จำเป็น และธนาคารที่มีสภาพคล่องจะไม่สามารถทำตัวผูกขาดได้ บรุนเนอร์ไมเยอร์และเพเดอร์เซน (Brunnermeier and Pedersen) เสนอข้อจำกัดการขายชอร์ตและการหยุดการซื้อขายเพื่อขจัดพฤติกรรมนักล่าของผู้เล่นที่มีสภาพคล่อง

ลิงก์ภายนอก

บทนำเบื้องต้นเกี่ยวกับการหนีความเสี่ยง

ผู้ร่วมเขียนวิกิพีเดีย · การหนีความเสี่ยง · รุ่น 1284157979 · CC BY-SA 4.0 · ดึงข้อความและปรับรูปแบบแล้ว แท็กอ้างอิงจากหัวข้อที่เชื่อมโยง