法幣

不可能三角

在國際經濟學與國際政治經濟學中，不可能三角（又稱三難困境、貨幣三難或邪惡三角）是指以下三者不可能同時兼得的觀點：

概述

在國際經濟學與國際政治經濟學中，不可能三角（又稱三難困境、貨幣三難或邪惡三角）是指以下三者不可能同時兼得的觀點：

固定匯率資本自由流動（無資本管制）獨立的貨幣政策這既是一個基於未拋補利率平價條件的假說，也是一項實證研究的發現，即曾試圖同時追求這三個目標的政府皆以失敗告終。該概念由約翰·馬庫斯·弗萊明（John Marcus Fleming）於 1962 年及羅伯特·亞歷山大·蒙代爾（Robert Alexander Mundell）於 1960 至 1963 年間的不同文章中分別獨立提出。從歷史上看，先進經濟體在 1914 年之前的時期的特徵是穩定的外匯匯率與自由的資本流動，而貨幣自主權則受到限制。1950 年至 1971 年的時期對資本流動有限制（例如實施資本管制），但具備匯率穩定性與貨幣自主權。1970 年代以來的時期的特徵則是浮動匯率、資本自由流動與貨幣自主權。

政策選擇

根據不可能三角，中央銀行只能同時奉行上述三種政策中的任意兩種。為了理解原因，請考慮以下例子（該例子抽象化了風險，但這對基本論點並非必不可少）：假設世界利率為 5%。如果本國央行試圖將國內利率設定在低於 5% 的水準，例如 2%，本國貨幣將面臨貶值壓力，因為投資人會希望賣出收益率較低的本國貨幣，並買進收益率較高的外國貨幣。如果央行同時希望實現資本自由流動，央行能夠防止本國貨幣貶值的唯一方法就是拋售其外匯存底。由於央行的外匯存底是有限的，一旦存底耗盡，本國貨幣便會貶值。因此，上述三項政策目標無法同時追求。中央銀行必須放棄這三項目標中的其中一項。因此，中央銀行有三種政策組合選項。

選項

就上述圖表（Oxelheim，1990）而言，選項包括：

目前，歐元區成員國在歐元問世後選擇了第一種選項（a）。相比之下，哈佛大學經濟學家丹尼·羅德里克（Dani Rodrik）在其著作《全球化的省思》（The Globalization Paradox）中提倡採用第三種選項（c），並強調在主流經濟學接受資本管制的布列敦森林體系時代，世界 GDP 的成長速度最快。羅德里克也主張，金融全球化與資本自由流動的擴大，正是經濟危機在發展中國家和先進經濟體中變得更加頻繁的原因。羅德里克還提出了世界經濟的政治三難困境，即「民主、國家主權與全球經濟一體化是彼此不相容的：我們可以將三者中的任意兩者結合，但絕不可能同時完全擁有全部三者。」

理論推導

作為該假說基礎的形式化模型是未拋補利率平價條件，該條件指出，在沒有風險溢酬的情況下，套利將確保一國貨幣相對於另一國貨幣的貶值或升值幅度，等於兩國之間的名目利率差。由於在釘住匯率制（即固定匯率）下，若不進行貶值或放棄固定匯率，該模型意味著兩國的名目利率將趨於相等。一個例子便是墨西哥披索隨後的貶值，在披索危機期間，該貨幣與美元的匯率被釘住並設定在 0.08，最終貶值了 46%。這反過來意味著實施釘住匯率制的國家無權獨立設定其名目利率，因此也沒有獨立的貨幣政策。該國若要同時擁有固定匯率和獨立的貨幣政策，唯一的辦法就是透過對國際交易實施資本管制，來阻止外匯市場上的套利行為發生。

實踐中的三難困境

不可能三角的概念在 1980 年代從理論上的好奇轉變為開放經濟總體經濟學的基石，當時資本管制已在許多國家崩潰，釘住匯率制與貨幣政策自主權之間的衝突變得顯而易見。雖然不可能三角的一個版本聚焦於極端情況——在完美固定匯率與完美開放資本帳的情況下，一國將不具備自主的貨幣政策——但現實世界中卻不斷出現資本管制放寬、從而導致更大的匯率剛性與更少貨幣政策自主權的例子。在 1997 年，莫里斯·奧伯斯菲爾德（Maurice Obstfeld）與艾倫·M·泰勒（Alan M. Taylor）將「三難困境」一詞在經濟學界廣泛推廣。在與傑伊·香巴赫（Jay Shambaugh）合作的研究中，他們開發了第一種方法，以實證檢驗這個在國際總體經濟學中居於核心地位卻迄今未獲證實的假說。經濟學家麥可·C·布達（Michael C. Burda）與查爾斯·威普洛斯（Charles Wyplosz）提供了一個說明，展示了當一個國家試圖同時追求這三個目標時可能會發生什麼情況。首先，他們假設一個國家的固定匯率與資本流動處於均衡狀態，因為其貨幣政策與國際市場保持一致。然而，該國隨後採取了擴張性貨幣政策，試圖刺激其國內經濟。這涉及貨幣供應量的增加以及國內可用利率的下降。由於經外匯差異調整後的國際可用利率保持不變，市場參與者能夠透過借入該國貨幣然後借出到國外來獲利——這是一種利差交易（carry trade）的形式。在沒有資本管制的情況下，市場參與者將會大規模地這樣做。這筆交易將涉及在外匯市場上拋售借來的貨幣，以獲取外幣去海外投資——由於突然出現額外的供給，這往往會導致該國貨幣價格下跌。由於該國實行固定匯率，它必須捍衛自己的貨幣，並將出售其存底來買回貨幣。然而，除非貨幣政策改回原狀，否則國際市場將無休止地持續下去，直到政府的外匯存底耗盡，從而導致貨幣貶值，這不僅打破了三項目標之一，還讓市場參與者發了財，代價卻由試圖打破不可能三角的政府承擔。一項對古典金本位時期的 2022 年研究發現，先進經濟體對國際衝擊的反應與不可能三角的假設一致。一項對亞洲國家的 2018 年研究也支持了三難困境假說。

兩難困境的可能性

在現代世界，鑑於商品和服務貿易的增長以及金融創新的快速步伐，資本管制往往是可以被規避的。此外，資本管制會引入眾多扭曲現象。因此，擁有有效資本管制體系的重大國家寥寥無幾，儘管在 2010 年初左右，經濟學家、政策制定者和國際貨幣基金組織（IMF）之間曾出現一波重新支持有限度實施的趨勢。由於缺乏對資本自由流動的有效控制，不可能三角斷言，一個國家必須在減少匯率波動和執行穩定貨幣政策之間做出選擇：二者不可兼得。正如保羅·克魯格曼（Paul Krugman）於 1999 年所言：

重點在於你無法魚與熊掌兼得：一個國家必須在三者中挑選其二。它可以在不閹割央的情況下固定匯率，但前提是必須維持對資本流動的管制（如當今的中國）；它可以讓資本自由流動但保留貨幣自主權，但前提是必須讓匯率波動（如英國或加拿大）；或者它可以選擇讓資本自由流動並穩定匯率，但前提是必須放棄任何調整利率以對抗通貨膨脹或經濟衰退的能力（如當今的阿根廷，或者就此而言的大多數歐洲國家）。

歷史事件

這三種政策的組合——固定匯率、資本自由流動和獨立的貨幣政策——已知會引發金融危機。墨西哥披索危機（1994年至1995年）、1997 年亞洲金融風暴（1997年至1998年）以及阿根廷金融崩潰（2001年至2002年）經常被引為範例。特別是，東亞危機（1997年至1998年）廣為人知，是一場由違反不可能三角的三種政策組合所引起的規模宏大的金融危機。東亞國家當時正採取實質上的美元釘住匯率制（固定匯率），推動資本自由流動（資本自由流動），並同時制定獨立的貨幣政策。首先，由於實質上的美元釘住匯率制，外國投資人可以在沒有匯率波動風險的情況下投資亞洲國家。其次，資本的自由流動使外國投資不受阻礙。第三，從 1990 年到 1999 年，亞洲國家的短期利率高於美國的短期利率。出於這些原因，許多外國投資人在亞洲國家投資了巨額資金並獲得了巨大利潤。雖然亞洲國家的貿易順差良好，但該投資對這些國家而言是順經濟週期的。然而，當亞洲國家的貿易收支發生轉變時，投資人迅速抽回資金，引發了亞洲危機。最終，泰國等國耗盡了美元存底，被迫讓其貨幣浮動並貶值。由於許多短期債務是以美元計價的，債務大幅增加，許多企業不得不關閉並宣告破產。亞洲固定匯率制度的無序崩潰在奧伯斯菲爾德和羅格夫（Obstfeld and Rogoff）的著作中已被預見，他們從實證上表明，一旦資本帳戶開放，幾乎沒有任何固定匯率制度能夠存活五年。

參見

資本管制固定匯率浮動匯率不一致的三元組自由主義悖論蒙代爾-弗萊明模型世界經濟的政治三難困境特里芬困境