불가능한 삼위일체

개요

국제경제학과 국제정치경제학에서 불가능한 삼위일체(트릴레마, 화폐적 트릴레마 또는 사악한 삼위일체로도 알려짐)는 다음 세 가지를 동시에 달성하는 것은 불가능하다는 견해입니다.

고정 환율 제도 자유로운 자본 이동(자본 통제의 부재) 독립적인 통화 정책 이는 이자율평가설에 기반한 가설이자, 세 가지 목표를 동시에 추구하려다 실패한 정부들을 다룬 실증 연구의 결과이기도 합니다. 이 개념은 1962년에 존 마커스 플레밍(John Marcus Fleming)과 1960년에서 1963년 사이 서로 다른 논문을 통해 로버트 알렉산더 먼델(Robert Alexander Mundell)에 의해 각각 독자적으로 개발되었습니다. 역사적으로 선진국의 경우, 1914년 이전 시기는 안정적인 환율과 자유로운 자본 이동이 특징이었던 반면 통화 자율성은 제한적이었습니다. 1950년부터 1971년까지의 기간에는 자본 이동에 대한 제한(예: 자본 통제)이 있었으나, 환율 안정성과 통화 자율성은 존재했습니다. 1970년대 이후의 시기는 변동 환율제, 자유로운 자본 이동, 그리고 통화 자율성이 특징입니다.

정책 선택

불가능한 삼위일체에 따르면, 중앙은행은 위에서 언급한 세 가지 정책 중 두 가지 만을 동시에 추구할 수 있습니다. 그 이유를 이해하기 위해 다음의 예시를 생각해 봅시다(위험 요소는 배제하지만 이는 핵심 요점에 본질적이진 않습니다). 세계 이자율이 5%라고 가정해 봅시다. 자국 중앙은행이 국내 이자율을 5%보다 낮은 수준, 예를 들어 2%로 설정하려고 하면, 투자자들이 수익률이 낮은 자국 통화를 매도하고 수익률이 더 높은 외화 를 매수하려 하기 때문에 자국 통화에 평가절하 압력이 발생할 것입니다. 중앙은행이 자유로운 자본 흐름 역시 원한다면, 자국 통화의 평가절하를 막을 수 있는 유일한 방법은 외환보유고를 매각하는 것뿐입니다. 중앙은행의 외환보유고는 한정되어 있으므로, 준비금이 고갈되면 자국 통화는 평가절하될 것입니다. 따라서 위에서 언급한 세 가지 정책 목표를 동시에 추구할 수는 없습니다. 중앙은행은 세 가지 목표 중 하나를 포기해야 합니다. 결과적으로 중앙은행에는 세 가지 정책 조합 옵션이 존재합니다.

선택지

위의 도표(Oxelheim, 1990)를 기준으로 할 때 옵션들은 다음과 같습니다.

현재 유로존 회원국들은 유로화 도입 이후 첫 번째 옵션(a)을 선택했습니다. 대조적으로, 하버드대의 경제학자 다니 로드릭(Dani Rodrik)은 그의 저서 《세계화의 패러독스》에서 주류 경제학에서 자본 통제가 용인되던 브레튼우즈 체제 시대에 세계 GDP가 가장 빠르게 성장했음을 강조하며 세 번째 옵션(c)의 활용을 주장합니다. 로드릭은 또한 금융 세계화의 확장과 자본 흐름의 자유로운 이동이 개발도상국과 선진국 모두에서 경제 위기가 더 빈번해진 이유라고 주장합니다. 로드릭은 또한 세계 경제의 정치적 트릴레마를 발전시키며 "민주주의, 국가 주권, 그리고 세계 경제 통합은 상호 양립할 수 없다: 우리는 이 중 임의의 두 가지를 조합할 수는 있지만, 세 가지 모두를 동시에 완전히 가질 수는 없다"고 주장했습니다.

이론적 유도

이 가설의 바탕이 되는 정형 모형은 이자율평가설로, 리스크 프리미엄이 존재하지 않을 때 차익거래를 통해 한 국가의 통화가 다른 국가의 통화 대비 겪는 절하 또는 절상은 두 국가 간 명목 이자율 격차와 같아진다는 이론입니다. 페그제, 즉 고정환율제 하에서는 평가절하나 고정환율 포기를 제외하면 두 국가의 명목 이자율이 동일해짐을 모형은 시사합니다. 그 예로 멕시코 페소화 위기 당시 미국 달러에 페그되어 있던 멕시코 페소화의 필연적인 평가절하를 들 수 있는데, 이는 결국 0.08의 가치에서 46%만큼 절하되었습니다. 이는 차례대로 페그제를 시행하는 국가가 자국의 명목 이자율을 독자적으로 설정할 능력이 없으며, 따라서 독자적인 통화 정책을 운용할 수 없음을 의미합니다. 따라서 해당 국가가 고정환율제와 독자적인 통화 정책을 모두 유지할 수 있는 유일한 방법은 국제 거래에 대한 자본 통제를 제도화함으로써 외환 시장에서의 차익거래가 발생하는 것을 막는 것뿐입니다.

실제 적용된 트릴레마

불가능한 삼위일체 개념은 1980년대에 이르러 단순한 이론적 호기심에서 개방경제 거시경제학의 기초로 자리 잡았습니다. 이 무렵에는 많은 국가에서 자본 통제가 무너졌고 고정환율제와 통화정책 자율성 간의 상충 관계가 명백해졌습니다. 불가능한 삼위일체의 한 가지 버전이 완벽하게 고정된 환율과 완벽하게 개방된 자본 계정을 전제로 국가가 자율적인 통화 정책을 가질 수 없다는 극단적인 사례에 초점을 맞추는 반면, 현실 세계에서는 자본 통제가 완화되어 환율의 경직성이 커지고 통화정책 자율성이 줄어드는 사례가 반복적으로 나타났습니다. 1997년에 모리스 옵스펠트(Maurice Obstfeld)와 앨런 M. 테일러(Alan M. Taylor)는 경제학계 전반에 "트릴레마"라는 용어를 널리 보급했습니다. 제이 샴바우(Jay Shambaugh)와의 공동 연구에서 그들은 국제 거시경제학에서 중심적이면서도 지금까지 검증되지 않았던 이 가설을 실증적으로 검증하기 위한 최초의 방법들을 개발했습니다. 경제학자 마이클 C. 부르다(Michael C. Burda)와 찰스 위플로시(Charles Wyplosz)는 한 국가가 세 가지 목표를 동시에 추구하려고 할 때 어떤 일이 일어날 수 있는지에 대한 설명을 제공합니다. 우선 그들은 자본 흐름 측면에서 균형을 이루고 있으며 통화 정책이 국제 시장과 조화를 이루고 있는 고정환율제 국가를 가정합니다. 그러나 이 국가는 자국 경제를 부양하기 위해 확장적 통화 정책을 채택합니다. 이는 통화 공급의 증가와 국내에서 이용 가능한 이자율의 하락을 수반합니다. 환율 차이를 고려하여 조정된 국제적 이자율은 변하지 않았기 때문에, 시장 참가자들은 해당 국가의 통화로 차입한 후 해외에 대출함으로써 이익을 얻을 수 있습니다. 이는 일종의 캐리 트레이드입니다. 자본 통제가 없는 상태에서 시장 참가자들은 이를 대거 시행할 것입니다. 이 거래는 해외 투자에 필요한 외화를 확보하기 위해 외환 시장에서 차입한 통화를 매도하는 과정을 수반하며, 이는 갑작스러운 추가 공급으로 인해 해당 국가의 통화 가치를 하락시키는 경향이 있습니다. 해당 국가는 고정환율제를 채택하고 있기 때문에 자국 통화를 방어해야 하며 자국 통화를 다시 사들이기 위해 외환보유고를 매각할 것입니다. 그러나 통화 정책이 원래대로 변경되지 않는 한, 정부의 외환보유고가 바닥날 때까지 국제 시장은 예외 없이 지속될 것이며, 이로 인해 통화가치가 평가절하되어 세 가지 목표 중 하나가 깨지게 되고 불가능한 삼위일체를 깨뜨리려 한 정부의 희생을 바탕으로 시장 참가자들은 부를 축적하게 됩니다. 고전적 금본위제 시기를 다룬 2022년의 연구에 따르면 국제적 충격에 대한 선진국들의 행동은 불가능한 트릴레마와 일치했습니다. 아시아 국가들을 다룬 2018년의 연구 역시 트릴레마 가설을 뒷받침합니다.

딜레마의 가능성

현대 세계에서는 재화와 서비스 교역의 성장과 금융 혁신의 빠른 속도를 고려할 때, 자본 통제가 종종 회피될 수 있습니다. 게다가 자본 통제는 수많은 왜곡을 초래합니다. 따라서 효과적인 자본 통제 제도를 갖춘 주요 국가는 거의 없지만, 2010년 초 무렵에는 경제학자, 정책 입안자, 국제통화기금(IMF) 사이에서 제한적인 사용을 다시 선호하는 방향으로의 움직임이 있었습니다. 자본의 자유로운 이동에 대한 효과적인 통제가 결여된 상황에서, 불가능한 삼위일체는 한 국가가 환율 변동성 축소와 안정화 통화 정책 운용 중 하나를 선택해야 하며 둘 다 할 수는 없다고 주장합니다. 1999년 폴 크루그먼(Paul Krugman)이 명시한 바와 같습니다.

요점은 모든 것을 다 가질 수는 없다는 것입니다. 한 국가는 세 가지 중 두 가지를 선택해야 합니다. 중앙은행의 기능을 무력화하지 않고 환율을 고정할 수 있지만, 이는 자본 흐름에 대한 통제를 유지하는 경우에만 가능합니다(오늘날의 중국처럼); 자본 이동은 자유롭게 두되 통화 자율성을 유지할 수 있지만, 이는 환율을 변동시키도록 내버려두는 경우에만 가능합니다(영국이나 캐나다처럼); 또는 자본을 자유롭게 두고 통화를 안정시킬 수는 있지만, 이는 인플레이션이나 경기 침체에 대응하기 위해 이자율을 조정하는 모든 능력을 포기하는 경우에만 가능합니다(오늘날의 아르헨티나나, 대다수의 유럽 국가들이 그러하듯 말입니다).

역사적 사건들

고정 환율 제도, 자유로운 자본 이동, 독립적인 통화 정책이라는 세 가지 정책의 조합은 금융 위기를 유발하는 것으로 잘 알려져 있습니다. 멕시코 페소화 위기(1994~1995), 1997년 아시아 금융 위기(1997~1998), 그리고 아르헨티나 금융 붕괴(2001~2002)가 흔히 그 예로 인용됩니다. 특히 동아시아 위기(1997~1998)는 불가능한 삼위일체를 위배하는 세 가지 정책의 조합으로 인해 발생한 대규모 금융 위기로 널리 알려져 있습니다. 동아시아 국가들은 사실상의 달러 페그제(고정 환율)를 채택하고, 자본의 자유로운 이동(자유로운 자본 흐름)을 촉진하는 동시에 독립적인 통화 정책을 펼치고 있었습니다. 첫째, 사실상의 달러 페그제로 인해 해외 투자자들은 환율 변동의 위험 없이 아시아 국가에 투자할 수 있었습니다. 둘째, 자본의 자유로운 흐름은 해외 투자가 제약받지 않도록 유지해 주었습니다. 셋째, 아시아 국가들의 단기 이자율은 1990년부터 1999년까지 미국의 단기 이자율보다 높았습니다. 이러한 이유로 많은 해외 투자자들이 아시아 국가에 막대한 자금을 투자하여 거대한 수익을 거두었습니다. 아시아 국가들의 무역 수지가 유리한 동안에는 투자가 해당 국가들에 대해 경기순응적이었습니다. 그러나 아시아 국가들의 무역 수지가 반전되자 투자자들이 자금을 빠르게 회수했고, 이는 아시아 위기를 촉발했습니다. 결국 태국 같은 국가들은 달러 보유고가 바닥나면서 통화 변동을 허용하고 평가절하를 단행할 수밖에 없었습니다. 많은 단기 부채 의무가 미 달러화로 표시되어 있었기 때문에 부채가 크게 늘어났고 많은 기업이 문을 닫고 파산을 선언해야 했습니다. 아시아에서의 무질서한 고정환율 체제 붕괴는 옵스펠트와 로고프가 예견한 바 있는데, 이들은 자본수지가 개방되면 고정환율 체제가 5년을 버티지 못하고 거의 예외 없이 무너진다는 것을 실증적으로 보여주었습니다.

같이 보기

자본 통제 고정 환율 변동 환율 모순되는 삼원조 자유주의적 패러독스 먼델-플레밍 모형 세계 경제의 정치적 트릴레마 트리핀 딜레마

추가 읽을거리

Oxelheim, L. (1990), International Financial Integration, Heidelberg: Springer Verlag. ISBN 3-540-52629-3