외환보유고

개요

외환보유고(외환보유액 또는 FX 보유고라고도 함)는 중앙은행이나 기타 통화 당국이 보유한 현금 및 금, 은 등의 기타 준비 자산으로, 주로 국가의 국제수지를 조정하고, 자국 통화의 환율에 영향을 미치며, 금융 시장에 대한 신뢰를 유지하는 데 사용됩니다. 준비 자산은 하나 이상의 기축 통화로 보유되며, 주로 미 달러화이고 그 다음으로는 유로화가 적은 비중으로 사용됩니다. 외환보유고 자산은 지폐, 은행 예금, 그리고 채권 및 국채와 같은 기축 통화의 정부 증권으로 구성될 수 있습니다. 일부 국가는 준비 자산의 일부를 금으로 보유하며, 특별인출권 또한 준비 자산으로 간주됩니다. 종종 편의를 위해 현금이나 증권은 해당 기축 통화 또는 다른 통화의 중앙은행에 보관되며, 외국이 보유한 "지분"은 실제로 해당 중앙은행의 금고를 떠나지 않고도 다른 국가에 속하는 것으로 태그가 지정되거나 식별됩니다. 때때로 이들은 본국이나 다른 국가로 물리적으로 이동할 수 있습니다. 일반적으로 외화 현금 준비금이나 금 보유량에는 이자가 지급되지 않지만, 중앙은행은 보통 정부 증권에 대해 이자를 받습니다. 그러나 중앙은행은 외화의 가치 하락으로 이익을 얻거나 가치 상승으로 손실을 입을 수 있습니다. 중앙은행은 또한 준비 자산(특히 현금 보유액)을 보유함으로써 그리고 보관 및 보안 비용 등으로 인해 기회비용을 부담합니다.

정의

외환보유고는 준비 자산으로도 알려져 있으며 외화 지폐, 외화 예금, 외국 국채, 단기 및 장기 외국 정부 증권뿐만 아니라 금 준비금, 특별인출권(SDR), 국제통화기금(IMF) 준비 지분을 포함합니다. 중앙은행의 계정에서 외환보유고는 국제수지의 자본 계정에서 준비 자산으로 불리며, 기능적 범주별 자산 아래에서 준비 자산으로 표기될 수 있습니다. 금융 자산 분류 측면에서 준비 자산은 금지금, 미배정 금 계정, 특별인출권, 통화, IMF 내 준비 지분, 은행 간 포지션, 기타 양도성 예금, 기타 예금, 채무 증권, 대출, 회사채(상장 및 비상장), 투자 펀드 지분 및 기타 금융 계약으로 분류될 수 있습니다. 국제투자대차대조표의 부채 항목에는 준비 자산에 대응하는 항목이 없습니다. 대개 한 나라의 통화 당국이 어떤 종류의 부채를 가지고 있는 경우, 이는 "기타 투자"와 같은 다른 범주에 포함됩니다. 중앙은행의 대차대조표에서 외환보유고는 국내 신용과 함께 자산입니다.

목적

일반적으로 국가 중앙은행의 중대한 기능 중 하나는 중앙은행이 국가적 목표를 달성하기 위해 충분한 외화 자산을 통제할 수 있도록 보장하는 준비금 관리입니다. 이러한 목표는 다음을 포함할 수 있습니다:

국내 통화 및 환율 관리 정책에 대한 신뢰 지원 및 유지, 위기 시 또는 차입 접근이 제한될 때 충격에 대한 대외 취약성 제한, 그리고 이를 통해 - 시장에 대한 신뢰 수준 제공, 자국 통화에 대한 뒷받침 입증, 정부가 외환 수요 및 대외 채무 의무를 충족하도록 지원, 그리고 잠재적인 국가 재난이나 비상 사태를 위한 준비금 유지. 준비 자산은 중앙은행이 자국 통화를 매입할 수 있도록 허용하는데, 이는 중앙은행 입장에서 부채로 간주됩니다(차용증서로서 화폐나 법정 통화를 발행하기 때문입니다). 따라서 중앙은행이 통화 정책을 시행함에 따라 외환보유고의 수량은 변할 수 있지만, 이러한 역학은 일반적으로 자본 이동성 수준, 환율 제도 및 기타 요소의 맥락에서 분석되어야 합니다. 이는 삼불완전성 또는 불가능한 삼위일체로 알려져 있습니다. 따라서 자본 이동성이 완벽한 세계에서 고정 환율 제도를 택한 국가는 독자적인 통화 정책을 실행할 수 없습니다. 고정 환율 정책을 시행하기로 선택한 중앙은행은 수요와 공급으로 인해 통화 가치가 낮아지거나 높아지는 상황에 직면할 수 있으며(통화에 대한 수요 증가로 인해 가치가 높아지고 감소로 인해 낮아지는 경향이 있음), 따라서 중앙은행은 고정 환율을 유지하기 위해 준비금을 사용해야 할 것입니다. 완벽한 자본 이동성 하에서 준비금의 변동은 일시적인 조치에 불과합니다. 왜냐하면 고정 환율은 자국 통화 정책을 기준 통화국의 통화 정책에 종속시키기 때문입니다. 따라서 장기적으로 통화 정책은 기준 통화국의 통화 정책과 조화되도록 조정되어야 합니다. 그렇지 않으면 해당 국가는 자본의 유출 또는 유입을 경험하게 될 것입니다. 고정 페그제는 보통 통화 정책의 일환으로 사용되었습니다. 왜냐하면 물가 상승률이 낮은 국가의 통화에 자국 통화를 연동하는 것이 일반적으로 물가의 수렴을 보장할 수 있기 때문입니다. 순수한 변동 환율 제도 또는 자유 변동 환율 제도에서 중앙은행은 환율 역학에 개입하지 않으며, 따라서 환율은 시장에 의해 결정됩니다. 이론적으로 이 경우 준비금은 필요하지 않습니다. 물가안정목표 운영 체제의 맥락에서 금리와 같은 통화 정책의 다른 수단들이 일반적으로 사용됩니다. 밀턴 프리드먼은 독립적인 통화 정책(경우에 따라 재정 정책)과 자본 계정의 개방성이 고정 환율보다 더 가치 있다고 여겼기 때문에 변동 환율 제도의 강력한 지지자였습니다. 또한 그는 가격으로서의 환율의 역할을 중시했습니다. 사실, 그는 때로는 경제의 상품 및 임금의 전체 가격 세트(덜 유연함)를 조정하는 것보다 단 하나의 가격(환율)만 조정하는 것이 덜 고통스럽고 따라서 더 바람직할 수 있다고 믿었습니다. 혼합 환율 제도('더티 플로트', 목표 밴드 또는 유사한 변형)는 고정 환율 제도와 같이 규정된 한도 내에서 목표 환율을 유지하기 위해 외환 시장 운영의 사용을 요구할 수 있습니다. 위에서 보듯이 환율 정책(그리고 그에 따른 준비금 축적)과 통화 정책 사이에는 밀접한 관계가 있습니다. 외환 시장 운영은 불태화되거나(다른 금융 거래를 통해 통화 공급에 미치는 영향을 상쇄함) 비불태화될 수 있습니다. 비불태화는 유통되는 자국 통화량의 팽창이나 수축을 유발하며, 따라서 인플레이션과 통화 정책에 직접적인 영향을 미칩니다. 예를 들어, 수요가 증가할 때 동일한 환율을 유지하기 위해 중앙은행은 더 많은 자국 통화를 발행하고 외화를 매입할 수 있으며, 이는 외화 준비금의 총합을 증가시킬 것입니다. (불태화가 이루어지지 않을 경우) 국내 통화 공급이 증가하고 있으므로('돈이 찍혀 나오고 있으므로'), 이는 국내 인플레이션을 유발할 수 있습니다. 또한 일부 중앙은행은 주로 저렴한 교역 상품의 경로를 통해 인플레이션을 통제하기 위해 환율 절상을 허용할 수 있습니다. 약한 통화(수요가 적은 통화)를 방어하는 데 사용할 수 있는 외외 준비금의 양이 제한되어 있기 때문에, 외환 위기나 평가절하가 발생할 수 있습니다. 수요가 매우 높고 증가하는 통화의 경우, 인플레이션 상승을 막기 위해 공개 시장 조작을 통해 개입이 불태화된다면 이론적으로 외환보유고는 계속해서 축적될 수 있습니다. 반면에 이것은 비용이 많이 듭니다. 왜냐하면 불태화는 대개 공공 부채 기구를 통해 이루어지기 때문입니다(일부 국가에서는 중앙은행이 자체적으로 채권을 발행하는 것이 허용되지 않습니다). 실제로 이러한 단순한 수준에서 운영되는 중앙은행이나 통화 제도는 거의 없으며, 수많은 다른 요인들(내수, 생산 및 생산성, 수입과 수출, 상품 및 서비스의 상대 가격 등)이 최종 결과에 영향을 미치게 됩니다. 게다가 세계 경제가 완벽한 자본 이동성 하에서 작동한다는 가설은 명백히 결함이 있습니다. 결과적으로 외환 시장 개입을 엄격하게 제한하는 중앙은행조차도 통화 시장이 변동성이 클 수 있음을 인식하고 있으며 (투기적 공격을 포함할 수 있는) 파괴적인 단기 움직임에 대응하기 위해 개입할 수 있습니다. 따라서 개입은 그들이 특정 환율 수준을 방어하고 있음을 의미하지는 않습니다. 따라서 준비금이 높을수록 국제수지의 변동성을 완화하고 장기적으로 소비 평활화를 보장하는 중앙은행의 역량이 커집니다.

준비금 축적

1970년대 초 브레튼우즈 체제가 종식된 후, 많은 국가들이 변동 환율제를 채택했습니다. 이론상 이러한 환율 제도 하에서는 준비금이 필요하지 않으므로, 예상되는 추세는 외환보유고의 감소여야 합니다. 그러나 그 반대의 현상이 발생하여 외환보유고는 강한 상승세를 나타내고 있습니다. 많은 국가에서 준비금은 국내총생산(GDP)과 수입보다 더 많이 증가했습니다. 상대적으로 안정적인 유일한 비율은 M2 대비 외화 준비금입니다. 아래는 이 추세를 설명할 수 있는 몇 가지 이론들입니다.

신호 또는 취약성 지표

신용평가사와 국제기구는 국가의 대외 취약성을 평가하기 위해 기타 대외 부문 변수에 대한 준비금의 비율을 사용합니다. 예를 들어, 2013의 제4조는 총외채 대비 총국제보유고, 예상 상품 및 비요소 용역 수입의 몇 달치에 해당하는 총국제보유고 대 광의통화, 광의통화 대 단기외채, 그리고 잔여 만기 기준 단기외채에 대한 단기외채 더하기 경상수지 적자의 비율을 사용합니다. 따라서 유사한 특성을 가진 국가들은, 특히 동종 집단의 회원국들과 비교할 때, 금융 시장으로부터의 부정적인 평가를 피하기 위해 준비금을 축적합니다.

예방적 측면

준비금은 잠재적인 위기, 특히 국제수지 위기에 대비한 저축으로 사용됩니다. 원래의 우려는 경상수지와 관련이 있었으나, 점차 금융 계정의 필요성도 포함하도록 변화되었습니다. 더욱이 IMF의 창설은 국가들이 준비금을 축적해야 할 필요성에 대한 대응으로 여겨졌습니다. 특정 국가가 국제수지 위기를 겪고 있다면 IMF로부터 차입할 수 있을 것입니다. 그러나 기금으로부터 자원을 확보하는 과정이 자동적이지 않으며, 이는 시장이 스트레스를 받을 때 특히 문제가 되는 지연을 초래할 수 있습니다. 따라서 기금은 장기적인 조정을 위한 자원 제공자 역할만 합니다. 또한 위기가 전면화될 경우 IMF의 자원이 불충분할 수 있습니다. 2008 위기 이후, 기금의 자원이 한계에 달했기 때문에 기금 회원국들은 증자를 승인해야 했습니다. 게다가 1997 아시아 위기 이후, IMF 준비금에 대한 의문으로 인해 아시아 국가들의 준비금이 증가했습니다. 또한 2008 위기 동안 연방준비제도는 여러 국가와 통화 스와프 라인을 체결하여 달러 유동성 압박을 완화하고, 결과적으로 준비금 사용의 필요성을 줄였습니다.

대외 무역

국제 무역에 참여하는 국가들은 중단이 없도록 보장하기 위해 준비금을 유지합니다. 중앙은행이 통상적으로 따르는 규칙은 최소 3개월치의 수입액을 준비금으로 보유하는 것입니다. 또한 무역 개방성이 증가했을 때(세계화로 알려진 과정의 일부) 준비금이 증가했습니다. 무역으로 설명될 수 있는 것보다 준비금 축적이 더 빨랐는데, 그 비율이 수개월치의 수입액으로 증가했기 때문입니다. 게다가 대외 무역 대비 준비금 비율은 신용평가사들이 수입액의 개월 수 측면에서 예의 주시하는 지표입니다.

금융 개방성

국제수지에서 금융 계정의 개방은 지난 10년 동안 중요했습니다. 따라서 직접 투자 및 포트폴리오 투자와 같은 금융 흐름이 더 중요해졌습니다. 대개 금융 흐름은 더 변동성이 크며, 이는 더 높은 준비금의 필요성을 강화합니다. 게다가 금융 흐름의 증가에 따른 준비금 보유는 Guidotti–Greenspan 규칙으로 알려져 있는데, 이는 한 국가가 1년 이내에 만기가 도래하는 대외 부채와 동일한 유동 준비금을 보유해야 한다고 명시하고 있습니다. 예를 들어, 국제 도매 금융은 2008 위기 여파로 한국 은행들에 더 많이 의존하게 되었는데, 당시 한국 원화가 급격히 절하되었던 이유는 한국 은행들의 단기 외채 대 준비금 비율이 100%에 가까워 취약성에 대한 인식을 악화시켰기 때문입니다.

환율 정책

준비금 축적은 환율에 개입하는 수단이 될 수 있습니다. 1948의 최초 관세 및 무역에 관한 일반 협정(GATT)부터 1995년 세계무역기구(WTO)의 설립에 이르기까지 무역 규정은 전 세계 대부분 국가의 주요 관심사였습니다. 따라서 보조금 및 세금과 같은 상업적 왜곡은 강력히 지양됩니다. 그러나 금융 흐름을 규제하는 글로벌 프레임워크는 존재하지 않습니다. 지역적 프레임워크의 예로, 유럽 연합 회원국들은 비상 상황을 제외하고는 자본 통제를 도입하는 것이 금지되어 있습니다. 2000 전반기 동안 중국의 무역 수지와 준비금 축적의 역학은 이 주제에 대한 관심을 불러일으킨 주요 원인 중 하나였습니다. 일부 경제학자들은 이 행동을 설명하려 노력하고 있습니다. 대개 이 설명은 이 과정에서 자연스럽게 발생할 실질 환율의 절상을 회피함으로써 경제의 교역 부문에서 도약을 보호하는 것과 같은 중상주의의 정교한 변형에 기반합니다. 한 가지 시도는 개방 경제의 시차 소비에 대한 표준 모델을 사용하여 자본 계정을 폐쇄하고 준비금을 축적함으로써 수입 관세나 수출 보조금을 복제하는 것이 가능함을 보여줍니다. 또 다른 시도는 경제 성장 문헌과 더 관련이 있습니다. 그 주장은 경제의 교역 부문이 비교역 부문보다 자본 집약적이라는 것입니다. 민간 부문은 외부성(인적 자본 향상, 경쟁 심화, 기술적 파급 효과, 규모의 경제 등)으로 인해 제공되는 더 높은 자본 비율의 사회적 이익을 이해하지 못하기 때문에 자본에 너무 적게 투자합니다. 정부는 보조금과 세금을 부과하여 균형을 개선할 수 있지만, 가정은 정부가 좋은 투자 기회와 지대 추구 계획을 구별하지 못한다는 것입니다. 따라서 준비금 축적은 경제로부터 일정량의 교역 상품을 구매하기 위해 외국인에게 대출을 해주는 것에 해당할 것입니다. 이 경우 실질 환율은 절하되고 성장률은 증가할 것입니다. 어떤 경우에는 더 높은 성장률이 소비되거나 투자될 수 있었던 교역 상품의 손실을 상쇄할 것이기 때문에 이것이 복지를 향상시킬 수 있습니다. 이러한 맥락에서 외국인은 유용한 교역 상품 부문만을 선택하는 역할을 합니다.

세대 간 저축

준비금 축적은 "강제 저축"의 한 방법으로 볼 수 있습니다. 정부는 금융 계정을 폐쇄함으로써 민간 부문이 더 나은 대안이 없기 때문에 국내 부채를 사도록 강제할 것입니다. 이러한 자원으로 정부는 외화 자산을 매입합니다. 따라서 정부는 준비금 형태로 저축의 축적을 조정합니다. 국부펀드는 수출 호황으로 인한 횡재수(windfall)를 횡재수의 원천이 소멸될 때 사용할 수 있는 장기 자산으로 저축하려는 정부의 사례입니다.

비용

막대한 통화 준비금을 유지하는 데에는 비용이 따릅니다. 환율의 변동은 준비금 가치의 이익과 손실을 초래합니다. 게다가 법정 화폐의 구매력은 인플레이션을 통한 평가절하로 인해 끊임없이 감소합니다. 따라서 중앙은행은 환율을 관리하는 동일한 능력을 유지하기 위해 준비금의 양을 지속적으로 늘려야 합니다. 외화 준비금은 적은 이자 수익을 제공할 수 있습니다. 그러나 이는 인플레이션으로 인해 같은 기간 동안 해당 통화의 구매력이 감소하는 것보다 적을 수 있으며, 결과적으로 "준재정적 비용"으로 알려진 마이너스 수익률을 초래합니다. 게다가 막대한 통화 준비금은 더 높은 수익률을 내는 자산에 투자될 수 있었던 자금입니다. 준비금 비용을 측정하기 위해 여러 가지 계산이 시도되었습니다. 전통적인 방법은 정부 부채와 준비금 수익률 사이의 스프레드를 이용하는 것입니다. 단점은 더 높은 준비금이 위험 인식을 감소시키고 따라서 정부 채권 금리를 낮출 수 있으므로, 이 측정 방식이 비용을 과장할 수 있다는 것입니다. 또는 또 다른 측정 방식은 준비금의 수익률을 해당 자원이 경제의 자본 스톡에 투자되는 대안 시나리오와 비교하는데, 이는 측정하기 어렵습니다. 한 가지 흥미로운 측정 방식은 민간 부문의 단기 해외 차입금과 준비금 수익률 사이의 스프레드를 비교하려고 시도하며, 준비금이 민간 부문과 공공 부문 간의 이전(transfer)에 해당할 수 있음을 인식합니다. 이 측정 방식에 따르면 개발도상국의 경우 비용이 GDP의 1%에 이를 수 있습니다. 이 비용이 높기는 하지만, 국가에 쉽게 GDP의 10% 비용을 초래할 수 있는 위기에 대한 보험으로 보아야 합니다. 이론적 경제 모델의 맥락에서 다양한 정책(준비금을 축적하거나 축적하지 않음)을 가진 경제를 시뮬레이션하고 소비 측면에서 복지를 직접 비교하는 것이 가능합니다. 결과는 모델의 특정 기능에 따라 달라지므로 혼재되어 있습니다. 지적할 만한 사례는 스위스의 중앙은행인 스위스 국립은행(SNB)의 사례입니다. 스위스 프랑은 안전 자산 통화로 간주되므로 시장 스트레스 시기에 대개 절상됩니다. 2008 위기의 여파와 유로존 위기의 초기 단계 동안 스위스 프랑(CHF)은 급격히 절상되었습니다. 중앙은행은 준비금을 매입함으로써 절상에 저항했습니다. 15개월 동안 2010년 6월까지 준비금을 축적한 후, SNB는 통화가 절상되도록 허용했습니다. 그 결과, 2010년에만 준비금 평가절하로 인한 손실이 CHF 27억 또는 GDP의 5%에 달했습니다(이 중 일부는 금 가격 급등으로 인한 거의 CHF 6억의 이익으로 상쇄되었습니다). 2011년, 유로화 대비 통화가 1.5에서 1.1로 절상된 후, SNB는 CHF 1.2 가치에 상한선을 발표했습니다. 2012 중반에 준비금은 GDP의 71%에 도달했습니다.

기원 및 금본위제 시대

금 가격에 연동된 현대 외환 시장은 1880년에 시작되었습니다. 이 해에 준비금 규모로 중요했던 국가들은 오스트리아-헝가리, 벨기에, 캐나다 연방, 덴마크, 핀란드 대공국, 독일 제국 및 스웨덴-노르웨이였습니다. 공식 국제 준비금, 즉 공식 국제 지급 수단은 이전에는 오직 금과 때로는 은으로만 구성되었습니다. 그러나 브레튼우즈 체제 하에서 미국 달러는 기축 통화로 기능했으며, 따라서 미국 달러 역시 국가의 공식 국제 준비 자산의 일부가 되었습니다. 1944년부터 1968년까지 미 달러는 연방준비제도 시스템을 통해 금으로 태환 가능했으나, 1968년 이후에는 중앙은행들만이 공식 금 준비금에서 달러를 금으로 태환할 수 있었고, 1973년 이후에는 개인이나 기관이 공식 금 준비금에서 미 달러를 금으로 태환할 수 없었습니다. 1973년 이후로 주요 통화 중 공식 금 준비금에서 금으로 태환 가능한 통화는 없습니다. 이제 개인과 기관은 다른 상품처럼 민간 시장에서 금을 구매해야 합니다. 미 달러 및 기타 통화가 더 이상 공식 금 준비금에서 금으로 태환되지 않더라도, 이들은 여전히 공식 국제 준비금으로서 기능할 수 있습니다. 전 세계 중앙은행들은 환율에 영향을 미치고 금융 위기를 막기 위해 공식 국제 준비금을 매입하고 매각하는 데 협력해 왔습니다. 예를 들어 바어링 위기(1890년의 공황) 당시 잉글랜드 은행은 프랑스 은행으로부터 GBP 2백만 파운드를 차용했습니다. 금본위제 이후 시대의 루브르 합의와 플라자 합의의 경우도 마찬가지였습니다.