リバース・コンバーティブル証券

概要

リバース・コンバーティブル証券とは、社債や短期手形などの転換証券の一種であり、発行体が原資産の株価に基づき、設定された期日に現金、債務、または株式へ転換できるものです。実質的に、満期日に社債を株式または現金に転換できる一種のオプションのようなものです。投資家にとっては、高いクーポンレートの支払いにより安定した収益を得られるという利点がある一方で、元本（額面）が戻ってくるか、下落した場合には原資産の株式が所定の株数で返還されることになります。満期時に原資産の株価が下落しているリスクを投資家が引き受けるため、通常クーポンレートは高めに設定されています。 ストラクチャード商品や証券の文脈において、リバース・コンバーティブルは株価指数や指数のバスケットに連動させることができます。その場合、満期時の元本償還は現金決済となり、バリアリバース・コンバーティブルの場合は、バリアに接触したという条件の下で、元本の 100 ％、あるいは原資産指数が下落した場合にはそれ未満の金額となります。

特徴

これらは、株式のような特定のリスクを維持しながら利回りの向上を図るために設計された、クーポン付きの社債または短期手形です。その投資価値は、原資産となる株式へのエクスポージャーに由来し、固定クーポンとして支払われます。ノックイン水準（通常は初期参照価格の 70-80 ％）を下回らなかった場合、保有者は満期時に全額の元本を受け取ります。原資産の株価が下落した場合、投資家は当初の投資額よりも価値が低くなる株式を受け取ることになります。原資産となる株式、指数、または株式のバスケットは、参照株式と定義されます。ほとんどの場合、リバース・コンバーティブルは単一の株式に連動しています。 また、リバース・コンバーティブルの反対であるインバース・リバース・コンバーティブルも存在します。保有者は、原資産の株価が所定のバリアを超えない限り利益を得ます。原資産の株価がバリアを突破した場合、保有者は元本から自分にとって不利な変動率を引いた額を受け取ります。 これらはどちらもストラクチャード商品の一種であり、高度な商品であるため、元本損失の大きなリスクを伴います。 低金利および高市場変動性の環境下において、リバース・コンバーティブルは投資家に対し大幅に向上した利回りを提供するため人気があります。投資家は、利回りの高いクーポンを受け取る代わりに、資本の一部を失うリスクを負います。ミレニアムの転換点（2000年）以前は、リバース・コンバーティブルは主に投資家が標準的なアット・ザ・マネーのプットオプションをショート（売り建）することで構成されていました。満期時に原資産が初期水準を下回った場合、投資家は元本を失うことになります。投資家保護を強化するため、バリアリバース・コンバーティブルが導入され、これにより投資家はアット・ザ・マネーのダウン・アンド・イン・プットオプションをショートするようになりました。この追加されたバリアイベントにより、（ダウン）バリアにヒットしない限りプットオプションが発動しないため、投資家にとっての保護が強化されました。バリア保護機能により、192000年代初頭の英国および欧州のリテール市場において、リバース・コンバーティブルの発行が急増しました。202010年代初頭までに、（バリア付き）リバース・コンバーティブルは米国市場でも最も人気のあるストラクチャード商品のひとつとなりました。 バリア保護機能は投資家にとって有益である一方、発行者にとって、比較的期間の長い（例：3〜5年）株式バリアリスクの管理とヘッジは深刻な課題でした。バリア付近のヘッジパラメータ（ギリシャ指標）は不安定になりやすく、突然変化することで、ヘッジの過程で取引量が急増する原因となりました。FXの原資産とは対照的に、リバース・コンバーティブルの株式原資産は流動性がはるかに低い傾向があります。この問題は、商品が一般リテール市場に導入されるにつれて、より深刻化していきました。商品設計のプロセスにおけるこれらの実務上の問題を解決するために、バリア集中のリスクに対処するためのバリアリバース・コンバーティブルの価格設定モデルには、さまざまな技術が採用されました。現在、リバース・コンバーティブルは、リテールおよびプライベート投資家向けに発行されるストラクチャード商品の大部分を占めています。コーラブルペイオフやノックアウト条項を組み合わせたものなど、他の種類のリバース・コンバーティブルの発行も、刻々と変化する市場環境に伴い大幅に増加しています。

リスク

満期時には、保有者は所定のクーポン支払いに加え、当初の投資額の 100 ％、または原資産の所定の株数のいずれかを受け取ります。保有者の収益の可能性は証券に定められたクーポンに限定されます。なぜなら、原資産である参照株式のパフォーマンスに関係なくクーポン支払いを受け取るためです。リスクの可能性は、クーポン支払いを差し引いた原資産証券の場合と同じです。 クーポン支払いは発行者の義務であり、月次または四半期ごとに支払われ、発行者によって当初設定時に決定されます。これらの商品は目論見書または募集要項によって販売され、これらの社債の価格は原資産の動きを反映して日中も更新されます。経験則として、クーポン支払いが高いほど、満期時に株式を受け取る可能性が高くなります。

満期時の引渡し

満期時には、以下の2つの結果が考えられます：

現金受渡：保有期間中に株価がノックイン水準を下回って引けたかどうかにかかわらず、評価日に株価が初期株価以上で引けた場合、または株価が初期株価を下回って引けたものの、一度もノックイン水準を下回って引けなかった場合。 現物受渡：保有期間中のいずれかの時点で原資産がノックイン水準を下回って引け、かつ評価日（満期日の4営業日前）に初期株価を上回って戻ってこなかった場合。

現物受渡

初期株価は取引日に決定されます。株式の最終評価は、満期日の4営業日前に決定された参照株式の終値に基づきます。投資家に現物株式が引き渡される場合、その価値は当初の投資額よりも少なくなります。 3つのシナリオが考えられます：

取引

これらはフラット取引され、30/360 または実際の 365 ベースで経過利息が加算されます。終値の価格設定はブルームバーグ（Bloomberg L.P.）および/またはインターネット上で公開されます。価格は日中を通じて変動します。米国内のリバース・コンバーティブルは、米国証券取引委員会（SEC）に登録されています。

格付け

これらは参照企業ではなく発行者の無担保債務であり、そのため発行者の格付けが適用されます。発行者の信用力は、発行者がその義務を果たす能力を除き、投資の潜在的なパフォーマンスに影響を与えたり、それを向上させたりすることはありません。

税金

税務上、リバース・コンバーティブル債は、債務部分とプットオプションの2つの構成要素を持つとみなされます。満期時に投資家が現金決済を受け取った場合、オプション部分は短期キャピタルゲインとして課税されます。現物受渡の場合、オプション部分は口座に引き渡される参照株式の税務上の取得価額を削減します。

主な側面

社債の存続期間中に参照株式の価格が下落する可能性があり、これは投資家に悪影響を及ぼしますが、投資家は参照株式と同じ価格上昇の潜在力を持っていません。なぜなら、満期時に投資家が受け取れるのは最大でも元の元本金額だからです。 満期前に社債を売却する投資家は、額面よりも高いまたは低い市場価格を受け取る可能性があり、必ずしも原資産の市場価格の上昇または下落を反映しているわけではありません。 リバース・コンバーティブルは、満期時の元本返還を保証するものではありません。 リバース・コンバーティブルの市場価格は、予測不可能な市場要因の影響を受ける可能性があります。 原資産が事前に発表されていない特別配当を発行し、リバース・コンバーティブルの満期前に配当落ち取引となった場合、特別配当を受け取る資格がないため、ストラクチャード商品の投資家が資本損失を被る可能性があります。

関連項目

転換社債 転換証券 交換社債 ストラクチャード商品