夾層資本

概述

夾層資本是一種介於公司資本結構中優先債務與權益之間的融資方式。它通常用於資助成長、收購或併購。從技術上講，夾層資本可以是債務或權益工具，其償還優先順序介於優先債務與普通股權益之間。夾層債務是一種次順位債務，代表對公司資產的索償權，其優先順序僅高於普通股，且通常無擔保。具有認股權證或轉換權的可贖回特別股權益，也是一種夾層融資方式。 對公司而言，夾層資本通常比擔保債務或優先債務更昂貴。與夾層融資相關的較高資本成本，是由於它是公司資本結構中的無擔保、次順位（或初級）債務（亦即在違約情況下，夾層融資僅在所有優先債務獲得清償後才予以償還）。此外，通常為私募的夾層融資常被較小型的公司使用，且可能涉及比高收益市場發行更高的整體槓桿水準；因此它們涉及額外風險。為了補償增加的風險，夾層債權人要求其投資的回報率高於擔保或更資深的放款人。

結構

夾層融資可以根據交易的具體目標以及公司現有的資本結構，透過各種不同的結構來完成。大多數夾層融資所使用的基本形式是次順位票據和特別股。夾層放款人通常是專業的夾層投資基金，他們尋求特定的回報率，該回報率可以來自以下任何一項或其組合所構成的證券：

現金利息：根據夾層融資未償還餘額的百分比進行的定期現金支付。利率可以在貸款期限內保持固定，或者可以隨著基準利率（例如 SOFR 或其他基本利率）波動（即浮動）；LIBOR 在 30 年 2023 月停用之前，曾被廣泛用於此目的。 實物利息（PIK interest）：實物支付利息是一種定期的支付形式，其中利息支付不是以現金支付，而是透過將本金金額增加利息金額來支付（例如，一筆金額為 100 百萬美元、PIK 利率為 8% 的債券，在期末時的餘額將為 108 百萬美元，但不會支付任何現金利息）。 所有權：除了與債務相關的典型利息支付之外，夾層資本通常還會包括以附帶認股權證形式存在的股權，或是類似於可轉換債券的轉換功能。夾層證券中的所有權部分幾乎總是伴隨著現金利息或 PIK 利息，並且在許多情況下，兩者兼有。 夾層放款人通常也會收取安排費，在交易交割時預先支付。安排費提供的回報最少，其目的主要是為了支付行政成本或作為完成交易的誘因。 以下是夾層融資的說明性範例：

附帶認股權證的高級次順位票據 100 百萬美元（含 10% 現金利息、3% PIK 利息以及代表公司完全稀釋後所有權 4% 的認股權證） 附帶認股權證的可贖回特別股 50 百萬美元（含 0% 現金利息、14% PIK 利息以及代表公司完全稀釋後所有權 6% 的認股權證） 在建構夾層證券時，公司與放款人合作，以避免讓借款人負擔此類貸款的全部利息成本。由於夾層放款人將尋求 14% 至 20% 的回報率，因此必須透過簡單現金利息支付以外的方式來實現此回報。因此，透過使用股權所有權和 PIK 利息，夾層放款人有效地將其報酬延遲至證券到期日或公司控制權發生變更時。 夾層融資既可以在營運公司層級進行，也可以在控股公司層級進行（也稱為結構性次順位）。在控股公司結構中，由於沒有營運且因此沒有現金流，證券的結構性次順位以及對營運公司現金股利的依賴會引入額外風險，並且通常會產生更高的成本。

槓桿收購

在槓桿收購中，夾層資本與其他證券結合使用，以為被收購公司的購買價格提供資金。通常，夾層資本將用於填補成本較低的融資形式（例如優先貸款、第二順位抵押貸款、高收益融資）與權益之間的融資缺口。通常，財務保薦人在轉向夾層資本之前會耗盡其他資本來源。 財務保薦人將尋求在槓桿收購中使用夾層資本，以減少私募股權公司所投資的資本金額；由於夾層放款人通常具有比私募股權投資人更低的的目標資本成本，因此使用夾層資本有可能提高私募股權公司的投資回報。此外，中型市場公司可能會因為最低規模要求過高而無法進入高收益市場，從而產生對靈活、私募夾層資本的需求。

房地產融資

在房地產融資中，開發商經常使用夾層貸款來獲得開發項目的補充融資（通常在首順位抵押貸款或營建貸款權益要求大於 10% 的情況下）。此類夾層貸款通常以第二順位的房地產抵押貸款為擔保（即順位次於第一順位抵押貸款放款人）。標準的抵押貸款止贖程序可能需要一年以上的時間，這取決於第一順位抵押貸款放款人與夾層債權人之間的關係，該關係受債權人間協議（Intercreditor Deed）的規範。

參見

成長資本 私募股權與創業投資歷史 混合型證券 私募股權 私募股權次級市場

外部連結

夾層融資 – 白皮書（PDF）