Đầu tư giá trị

Tổng quan

Đầu tư giá trị là một mô hình đầu tư bao gồm việc mua các loại chứng khoán có vẻ bị định giá thấp thông qua một hình thức phân tích cơ bản nào đó. Đầu tư giá trị hiện đại bắt nguồn từ triết lý đầu tư do Benjamin Graham và David Dodd giảng dạy tại Trường Kinh doanh Columbia bắt đầu từ 1928 và sau đó được phát triển trong cuốn sách Security Analysis 1934 của họ. Các cơ hội đầu tư giá trị ban đầu được Graham và Dodd xác định bao gồm cổ phiếu của các công ty đại chúng giao dịch ở mức chiết khấu so với giá trị sổ sách hoặc giá trị sổ sách hữu hình, những công ty có suất cổ tức cao và những công ty có hệ số giá trên thu nhập thấp hoặc tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách thấp. Những người ủng hộ đầu tư giá trị, trong đó có chủ tịch Berkshire Hathaway Warren Buffett, đã lập luận rằng bản chất của đầu tư giá trị là mua cổ phiếu ở mức giá thấp hơn giá trị nội tại của chúng. Mức chiết khấu của giá thị trường so với giá trị nội tại là điều mà Benjamin Graham gọi là " biên độ an toàn ". Buffett tiếp tục mở rộng khái niệm đầu tư giá trị với sự tập trung vào việc " tìm kiếm một công ty xuất sắc ở mức giá hợp lý " thay vì các công ty thông thường ở mức giá hời. Người quản lý quỹ phòng hộ Seth Klarman đã mô tả đầu tư giá trị bắt nguồn từ việc bác bỏ giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH). Trong khi EMH cho rằng chứng khoán được định giá chính xác dựa trên tất cả dữ liệu có sẵn, thì đầu tư giá trị cho rằng một số cổ phiếu không được định giá chính xác. Chính bản thân Graham không sử dụng cụm từ đầu tư giá trị. thuật ngữ này được đặt ra sau đó để giúp mô tả các ý tưởng của ông. Thuật ngữ này cũng dẫn đến việc diễn giải sai các nguyên tắc của ông - đáng chú ý nhất là quan niệm cho rằng Graham đơn giản là khuyến nghị các loại cổ phiếu giá rẻ.

Những người tiền nhiệm sớm

Khái niệm giá trị nội tại cho cổ phiếu đã được công nhận sớm nhất là vào những năm 1600, cũng như quan niệm rằng việc trả giá cao hơn đáng kể so với giá trị nội tại có khả năng là một khoản đầu tư dài hạn kém hiệu quả. Daniel Defoe đã quan sát thấy vào những năm 1690 cách cổ phiếu của Công ty Đông Ấn giao dịch ở mức mà ông tin là mức giá cao hơn trên 300% so với mệnh giá, " mà không có bất kỳ sự khác biệt đáng kể nào về giá trị nội tại [sic]." Hetty Green (1834-1916) được mô tả hồi tưởng là " nhà đầu tư giá trị đầu tiên của Mỹ ". Cô có thói quen mua các tài sản không mong muốn với giá thấp, và cô nắm giữ chúng, như cô đã phát biểu vào 1905, " cho đến khi chúng tăng giá [lên] và mọi người háo hức mua." Công ty đầu tư Tweedy, Browne được thành lập vào 1920 và được mô tả là " công ty đầu tư giá trị lâu đời nhất trên Phố Wall ". Người sáng lập Forest Berwind "Bill" Tweedy ban đầu tập trung vào cổ phiếu của các công ty nhỏ hơn, thường do gia đình sở hữu, được giao dịch với số lượng ít hơn và khối lượng thấp hơn so với cổ phiếu của các công ty lớn hơn. Nách thị trường này cho phép Tweedy mua cổ phiếu với mức chiết khấu đáng kể so với giá trị sổ sách ước tính do các lựa chọn hạn chế đối với người bán. Cuối cùng, Tweedy và Benjamin Graham trở thành bạn bè và làm việc tại cùng một tòa nhà văn phòng ở thành phố New York tại 52 broadway. Nhà kinh tế học John Maynard Keynes cũng được công nhận là một nhà đầu tư giá trị ban đầu. Trong khi quản lý quỹ tài endowment của King's College, Cambridge bắt đầu từ những năm 1920, Keynes lần đầu tiên thử nghiệm một chiến lược giao dịch cổ phiếu dựa trên thời điểm thị trường. Khi phương pháp này không thành công, ông chuyển sang một chiến lược tương tự như đầu tư giá trị. Vào 2017, Joel Tillinghast của Fidelity Investments đã viết:

Thay vì sử dụng kinh tế học vĩ mô, Keynes ngày càng tập trung vào một số ít công ty mà ông rất am hiểu. Thay vì đuổi theo đà tăng trưởng, ông mua các cổ phiếu bị định giá thấp với cổ tức hào phóng. [...] Phần lớn là các công ty quy mô nhỏ và trung bình hoạt động trong các ngành nghề buồn tẻ hoặc thất sủng, chẳng hạn như khai thác mỏ và ô tô vào giữa thời kỳ Đại suy thoái. Bất chấp khởi đầu khó khăn [bằng cách chọn thời điểm thị trường], Keynes vẫn đánh bại mức trung bình của thị trường 6 phần trăm một năm trong hơn hai thập kỷ. Keynes đã sử dụng các thuật ngữ và khái niệm tương tự như Graham và Dodd (ví dụ: nhấn mạnh vào giá trị nội tại của cổ phiếu). Việc xem xét các tài liệu lưu trữ của ông tại King's College không tìm thấy bằng chứng nào về mối liên hệ giữa Keynes và các đối tác người Mỹ của ông và người ta tin rằng Keynes đã tự phát triển các lý thuyết đầu tư của mình một cách độc lập. Keynes không dạy các khái niệm của mình trong các lớp học hoặc hội seminar, không giống như Graham và Dodd, và các chi tiết về lý thuyết đầu tư của ông chỉ trở nên rộng rãi biết đến nhiều thập kỷ sau cái chết của ông vào 1946. Đã có " sự trùng lặp đáng kể " giữa các ý tưởng của Keynes với các ý tưởng của Graham và Dodd, mặc dù các ý tưởng của họ không hoàn toàn trùng khớp.

Benjamin Graham

Đầu tư giá trị được thiết lập bởi Benjamin Graham và David Dodd. Cả hai đều là giáo sư tại Trường Kinh doanh Columbia. Trong cuốn sách The Intelligent Investor của Graham, ông đã tán thành khái niệm về biên độ an toàn. Khái niệm này được giới thiệu trong cuốn sách Security Analysis mà ông đồng tác giả với David Dodd vào 1934 và kêu gọi một cách tiếp cận đầu tư tập trung vào việc mua cổ phiếu ở mức giá thấp hơn giá trị nội tại của chúng. Về mặt lựa chọn hoặc sàng lọc cổ phiếu, ông khuyến nghị mua các công ty có lợi nhuận ổn định, đang giao dịch ở mức giá thấp so với giá trị sổ sách, có tỷ lệ giá trên thu nhập (P/E) thấp và có lượng nợ tương đối thấp.

Sự tiến hóa tiếp theo

Khái niệm giá trị (cũng như "giá trị sổ sách") đã phát triển đáng kể kể từ những năm 1970. Giá trị sổ sách hữu ích nhất ở các ngành mà hầu hết tài sản là hữu hình. Các tài sản vô hình như bằng sáng chế, thương hiệu hoặc uy tín rất khó định lượng và có thể không tồn tại được sau khi một công ty giải thể. Khi một ngành đang trải qua những tiến bộ công nghệ nhanh chóng, giá trị tài sản của ngành đó không dễ dàng ước tính được. Đôi khi, năng lực sản xuất của một tài sản có thể giảm đi đáng kể do đổi mới sáng tạo mang tính cạnh tranh phá vỡ và do đó giá trị của tài sản có thể bị suy giảm vĩnh viễn. Một ví dụ điển hình về việc giá trị tài sản giảm là máy tính cá nhân. Một ví dụ cho thấy giá trị sổ sách không có ý nghĩa nhiều là các ngành dịch vụ và bán lẻ. Một mô hình hiện đại để tính toán giá trị là mô hình dòng tiền chiết khấu (DCF), trong đó giá trị của một tài sản là tổng các dòng tiền tương lai của nó, được chiết khấu trở lại hiện tại.

Đầu tư giá trị định lượng

Đầu tư giá trị định lượng, còn được gọi là Đầu tư giá trị có hệ thống, là một hình thức đầu tư giá trị phân tích dữ liệu cơ bản như các mục dòng báo cáo tài chính, dữ liệu kinh tế và dữ liệu phi cấu trúc một cách nghiêm ngặt và có hệ thống. Những người hành nghề thường sử dụng các ứng dụng định lượng như tài chính thống kê / thực nghiệm hoặc tài chính toán học, tài chính hành vi, xử lý ngôn ngữ tự nhiên và học máy. Phân tích đầu tư định lượng có thể truy nguồn gốc của nó từ cuốn Security Analysis của Benjamin Graham và David Dodd, trong đó các tác giả đã ủng hộ việc phân tích chi tiết các chỉ số tài chính khách quan của các cổ phiếu cụ thể. Đầu tư định lượng thay thế phần lớn phân tích tài chính đặc thù được sử dụng bởi các nhà phân tích đầu tư cơ bản con người bằng một khuôn khổ có hệ thống được thiết kế và lập trình bởi một con người nhưng phần lớn được thực hiện bởi một máy tính nhằm tránh những thành kiến ​​nhận thức dẫn đến các quyết định đầu tư kém chất lượng. Trong một cuộc phỏng vấn, Benjamin Graham thừa nhận rằng ngay cả vào thời điểm đó, việc phân tích tài chính chi tiết đặc thù đối với các cổ phiếu đơn lẻ cũng khó có thể mang lại lợi nhuận điều chỉnh theo rủi ro tốt. Thay vào đó, ông ủng hộ một cách tiếp cận dựa trên quy tắc tập trung vào việc xây dựng một danh mục đầu tư mạch lạc dựa trên một tập hợp các yếu tố tài chính cơ bản khách quan tương đối hạn chế. Công thức đầu tư kỳ diệu của Joel Greenblatt là một minh họa đơn giản về chiến lược đầu tư giá trị định lượng. Nhiều người thực hành hiện đại áp dụng các hình thức phân tích định lượng tinh vi hơn và đánh giá nhiều chỉ số tài chính, thay vì chỉ hai chỉ số như trong "công thức kỳ diệu". Cuốn sách What Works on Wall Street của James O'Shaughnessy là một hướng dẫn kinh điển về đầu tư giá trị định lượng, chứa dữ liệu hiệu suất kiểm định ngược của các chiến lược đầu tư giá trị định lượng khác nhau và các yếu tố giá trị dựa trên dữ liệu Compustat từ tháng 1927 đến tháng 2009.

Hiệu suất của các chiến lược giá trị

Đầu tư giá trị đã được chứng minh là một chiến lược đầu tư thành công. Có một số cách để đánh giá sự thành công. Một cách là xem xét hiệu suất của các chiến lược giá trị đơn giản, chẳng hạn như mua cổ phiếu có tỷ lệ PE thấp, cổ phiếu có tỷ lệ giá trên dòng tiền thấp hoặc cổ phiếu có tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách thấp. Nhiều học giả đã xuất bản các nghiên cứu điều tra tác động của việc mua cổ phiếu giá trị. Các nghiên cứu này đã liên tục phát hiện ra rằng cổ phiếu giá trị vượt trội hơn cổ phiếu tăng trưởng và toàn bộ thị trường, không nhất thiết trong các giai đoạn ngắn mà khi được theo dõi trong các giai đoạn dài, thậm chí quay trở lại thế kỷ 19. Việc xem xét dữ liệu 26 năm (1990 đến 2015) từ các thị trường Hoa Kỳ cho thấy sự vượt trội của đầu tư giá trị rõ rệt hơn ở cổ phiếu của các công ty quy mô nhỏ và trung bình so với các công ty lớn hơn và khuyến nghị "độ nghiêng về giá trị" với sự chú trọng lớn hơn vào đầu tư giá trị so với đầu tư tăng trưởng trong danh mục đầu tư cá nhân.

Hiệu suất của các nhà đầu tư giá trị

Vì việc chỉ kiểm tra hiệu suất của các nhà đầu tư giá trị nổi tiếng nhất sẽ giới thiệu sự thiên vị lựa chọn (vì thông thường các nhà đầu tư có thể không trở nên nổi tiếng trừ khi họ thành công), một cách để điều tra hiệu suất của một nhóm nhà đầu tư giá trị đã được Warren Buffett đề xuất trong bài phát biểu năm 1984 của ông mang tên The Superinvestors of Graham-and-Doddsville. Trong bài phát biểu này, Buffett đã kiểm tra hiệu suất của những nhà đầu tư làm việc tại Graham-Newman Corporation và chịu ảnh hưởng của Benjamin Graham. Kết luận của Buffett là đầu tư giá trị trung bình thành công trong dài hạn. Đây cũng là kết luận của nghiên cứu học thuật về các chiến lược đầu tư giá trị đơn giản. Từ 1965 đến 1990 có rất ít nghiên cứu và bài báo được xuất bản trên các tạp chí hàng đầu về đầu tư giá trị.

Học trò của Ben Graham

Benjamin Graham được nhiều người coi là cha đẻ của đầu tư giá trị. Cùng với David Dodd, ông đã viết cuốn Security Analysis, xuất bản lần đầu tiên vào 1934. Đóng góp lâu dài nhất của cuốn sách này cho lĩnh vực phân tích chứng khoán là nhấn mạnh các khía cạnh định lượng của phân tích chứng khoán (chẳng hạn như việc đánh giá thu nhập và giá trị sổ sách) đồng thời giảm thiểu tầm quan trọng của các yếu tố định tính hơn như chất lượng ban quản lý của công ty. Graham sau đó đã viết cuốn The Intelligent Investor, một cuốn sách mang đầu tư giá trị đến với các nhà đầu tư cá nhân. Bên cạnh Buffett, nhiều học trò khác của Graham, chẳng hạn như William J. Ruane, Irving Kahn, Walter Schloss và Charles Brandes tiếp tục trở thành những nhà đầu tư thành công theo cách riêng của họ. Irving Kahn là một trong những trợ giảng của Graham tại Đại học Columbia vào những năm 1930. Ông là một người bạn thân và là tâm phúc của Graham trong nhiều thập kỷ và đã có những đóng góp nghiên cứu cho các văn bản của Graham Security Analysis, Storage and Stability, World Commodities and World Currencies và The Intelligent Investor. Kahn là đối tác tại các công ty tài chính khác nhau cho đến năm 1978 khi ông và các con trai của mình, Thomas Graham Kahn và Alan Kahn, thành lập công ty đầu tư giá trị Kahn Brothers & Company. Irving Kahn vẫn giữ chức chủ tịch của công ty cho đến khi ông qua đời ở tuổi 109. Walter Schloss là một đệ tử khác của Graham-and-Dodd. Schloss chưa từng có nền tảng giáo dục chính quy. Khi ông 18 tuổi, ông bắt đầu làm người chạy việc trên Phố Wall. Sau đó, ông tham gia các khóa học đầu tư do Ben Graham giảng dạy tại Viện Sở giao dịch chứng khoán New York, và cuối cùng làm việc cho Graham tại Graham-Newman Partnership. Vào 1955, ông rời công ty của Graham và thành lập công ty đầu tư của riêng mình, mà ông điều hành trong gần 50 năm. Walter Schloss là một trong những nhà đầu tư được Warren Buffett phác hoạ trong bài viết nổi tiếng Superinvestors of Graham-and-Doddsville của ông. Christopher H. Browne của Tweedy, Browne rất nổi tiếng với đầu tư giá trị. Theo The Wall Street Journal, Tweedy, Browne là công ty môi giới yêu thích của Benjamin Graham trong suốt cuộc đời ông; ngoài ra, Quỹ đầu tư giá trị Tweedy, Browne và Quỹ đầu tư giá trị toàn cầu đều đánh bại mức trung bình của thị trường kể từ khi thành lập vào 1993. Vào 2006, Christopher H. Browne đã viết cuốn The Little Book of Value Investing nhằm dạy cho các nhà đầu tư thông thường cách đầu tư giá trị. Peter Cundill là một nhà đầu tư giá trị người Canada nổi tiếng, người tuân theo các lời dạy của Graham. Quỹ chủ lực Cundill Value Fund của ông cho phép các nhà đầu tư Canada tiếp cận với việc quản lý quỹ theo các nguyên tắc nghiêm ngặt của Graham và Dodd. Warren Buffett đã chỉ ra rằng Cundill có các thông tin xác thực mà ông đang tìm kiếm ở một giám đốc đầu tư chính.

Warren Buffett và Charlie Munger

Học trò nổi tiếng nhất của Graham là Warren Buffett, người điều hành các mối quan hệ đối tác đầu tư thành công trước khi đóng cửa chúng vào 1969 để tập trung điều hành Berkshire Hathaway. Buffett là một người ủng hộ mạnh mẽ cách tiếp cận của Graham và ghi nhận mạnh mẽ sự thành công của mình cho những lời dạy của ông. Một môn đồ khác, Charlie Munger, người gia nhập Buffett tại Berkshire Hathaway vào những năm 1970 và kể từ đó đã làm việc với tư cách là Phó Chủ tịch của công ty, đã tuân theo cách tiếp cận cơ bản của Graham là mua tài sản dưới giá trị nội tại, nhưng tập trung vào các công ty có phẩm chất định tính mạnh mẽ, ngay cả khi chúng không rẻ về mặt thống kê. Cách tiếp cận này của Munger dần dần ảnh hưởng đến Buffett bằng cách giảm bớt sự nhấn mạnh của ông vào các tài sản rẻ về mặt định lượng, và thay vào đó khuyến khích ông tìm kiếm các lợi thế cạnh tranh bền vững dài hạn trong các công ty, ngay cả khi chúng không rẻ về mặt định lượng so với giá trị nội tại. Buffett thường được trích dẫn câu nói: "Thật tốt hơn khi mua một công ty tuyệt vời với giá hợp lý, hơn là một công ty hợp lý với giá tuyệt vời." Buffett là một nhà đầu tư đặc biệt có kỹ năng nhờ vào tính khí của mình. Ông có một câu nói nổi tiếng phát biểu rằng "hãy tham lam khi người khác sợ hãi, và sợ hãi khi người khác tham lam." Về bản chất, ông đã cập nhật những lời dạy của Graham để phù hợp với phong cách đầu tư ưu tiên các doanh nghiệp tốt về mặt cơ bản hơn là những doanh nghiệp được coi là rẻ theo các thước đo thống kê. Ông còn nổi tiếng với một bài nói chuyện mà ông đã đưa ra có tựa đề là Super Investors of Graham and Doddsville. Bài nói chuyện là sự đánh giá cao bề ngoài đối với các nguyên tắc cơ bản mà Benjamin Graham đã cấy ghép vào ông.

Michael Burry

Tiến sĩ Michael Burry, người sáng lập Scion Capital, là một người ủng hộ mạnh mẽ khác của đầu tư giá trị. Burry nổi tiếng là nhà đầu tư đầu tiên nhận ra và thu lợi nhuận từ cuộc khủng hoảng thế chấp dưới chuẩn sắp xảy ra, như được miêu tả bởi Christian Bale trong bộ phim The Big Short. Burry đã nói nhiều lần rằng phong cách đầu tư của ông được xây dựng dựa trên cuốn sách Security Analysis năm 1934 của Benjamin Graham và David Dodd: "Tất cả các lựa chọn cổ phiếu của tôi đều dựa 100% trên khái niệm biên độ an toàn."

Các nhà đầu tư giá trị khác tại Trường Kinh doanh Columbia

Trường Kinh doanh Columbia đã đóng một vai trò quan trọng trong việc định hình các nguyên tắc của Nhà đầu tư giá trị, với các giáo sư và sinh viên ghi dấu ấn của họ vào lịch sử và vào nhau. Cuốn sách của Ben Graham, The Intelligent Investor, là cuốn kinh thánh của Warren Buffett và ông đã gọi nó là "cuốn sách vĩ đại nhất về đầu tư từng được viết." Một chàng trai trẻ Warren Buffett đã theo học dưới sự hướng dẫn của Ben Graham, tham gia khóa học của ông và làm việc cho công ty đầu tư nhỏ của ông, Graham Newman, từ 1954 đến 1956. Hai mươi năm sau Ben Graham, Roger Murray đến và dạy đầu tư giá trị cho một học sinh trẻ tên là Mario Gabelli. Khoảng một thập kỷ sau đó, Bruce Greenwald đã đến và sản sinh ra những người bảo hộ của riêng mình, bao gồm Paul Sonkin—giống như Ben Graham có Buffett là người được bảo hộ, và Roger Murray có Gabelli.

Mutual Series và các đệ tử của Franklin Templeton

Mutual Series có tiếng tăm sản sinh ra các nhà quản lý và nhà phân tích giá trị hàng đầu trong kỷ nguyên hiện đại này. Truyền thống này bắt nguồn từ hai cá nhân: Max Heine, người sáng lập công ty đầu tư giá trị nổi tiếng quỹ Mutual Shares vào 1949 và học trò cưng của ông, nhà đầu tư giá trị Michael F. Price. Mutual Series đã được bán cho Franklin Templeton Investments vào 1996. Các môn đệ của Heine và Price thực hành đầu tư giá trị tại một số công ty đầu tư thành công nhất trong nước. Franklin Templeton Investments lấy tên của mình từ Ngài John Templeton, một nhà đầu tư có định hướng giá trị nghịch đảo khác. Seth Klarman, một cựu sinh viên của Mutual Series, là người sáng lập kiêm chủ tịch của The Baupost Group, một đối tác đầu tư tư nhân có trụ sở tại Boston, và là tác giả của cuốn Margin of Safety, Risk Averse Investing Strategies for the Thoughtful Investor, từ đó đã trở thành một tác phẩm kinh điển về đầu tư giá trị. Hiện đã hết in, Margin of Safety đã được bán trên Amazon với giá 1,200 đô la và eBay với giá 2,000 đô la.